日本でベンチャーキャピタルファームを経営する中で学んだことの1つが、日本のスタートアップ・エコシステムが多くの海外機関投資家からほとんど全く注目されていないという事実です。これにはいくつもの理由がありますが、中国や米国のようなスタートアップ大国と比べると、日本のスタートアップの成功実績が規模的に小さく見えるというのがまず理由として挙げられます。また、言葉や文化の壁のせいで、日本は投資家から「ブラックボックス」のように思われてしまう傾向があります。さらに、日本では1,000億円以上の大きな結果を出すのが非常に難しいと思われていて、通説のようになってしまっているせいもあるでしょう。最初の2点については、日本びいきの自覚がある私でも同意せざるを得ません。しかし、最後の点については、もっと詳細に考え直してみる必要があると考えています。
この通説を作り出している原因の1つが、「ユニコーン」にこだわりすぎている現在の風潮です。ユニコーンばかりが世間から注目を集め、特に海外メディアではユニコーン以外の日本のスタートアップがほとんど取り上げられません。ただし、「ユニコーン」の定義については、厳密には10億ドル（ざっくり言えば、1,000億円）以上の企業価値がつけられている「未上場」の企業であることを先に述べておきます。
これまでは、20億円以上の資金を調達したくても、日本では上場する以外にあまり選択肢がありませんでした。マザーズ市場の上場基準が低いおかげで、そうした上場も可能なのですが、これは日本の市場環境において諸刃の剣のようでもあります。資金調達額や企業価値から判断して米国基準ではまだシリーズBくらいのスタートアップでも、日本では上場できてしまうのです。SPACが日本ではあまり明確な需要がないのも、こうした上場のハードルの低さがさまざまな形で影響しています。上場という選択肢を選んだ場合、株の流動性が高くなるのは良い点です。しかし同時に、企業としての成長を妨げてしまう可能性もあります。まだ事業成長に注力するべき企業でも、上場していると、収益性の改善を求める市場からのプレッシャーをかなり早い段階から感じてしまうことが多いからです。
また、こうした市場環境の二次的な影響として、日本に「ユニコーン」が少ない状況にもつながっていました。日本にとっては、1,000億円以上の企業価値に成長する新興企業が必ずしも少なかったわけではなく、そのポテンシャルを持つ企業の多くがユニコーンになる前に上場してしまっていたことが問題だったのです。その後、それらが上場企業として数千億円規模の時価総額に達しても、すでに上場しているので「ユニコーン」の定義から外れてしまっています。それどころか、その時点ではもはや世間から「スタートアップ」とすら認識されてきませんでした。
例えば、ラクスルは2018年に412億円の公募時価総額で上場しましたが、現在の時価総額は約1,500億円です。フリーも2019年に932億円で上場し、今は約5,000億円の時価総額がつけられています。同年に359億円で上場したメドレーも、時価総額が約1,500億円へ成長しました。2020年上場のウェルスナビやプレイドも、公募時価総額はそれぞれ590億円および517億円でしたが、現在の時価総額は約2,000億円および1,200億円にまで上昇しています。
個人的に最も驚いたのは、2019年にBaseが249億円で上場したことでした。「日本のShopify」と期待されている同社が、米国だったら割高なシリーズAもしくは割安なシリーズB程度の条件でなぜ上場するのかと、当時は信じられませんでした。現在、同社の時価総額は約2,000億円です。
これらの他にも、一般的な認識として「ユニコーン」どころか「スタートアップ」の定義からも外れてしまったせいで、注目を浴びることなく静かに上場していった企業の例は過去にたくさんあります。つい忘れてしまいそうになりますが、IPOも資金調達手段の1つです。日本では新興企業に対する資金の動きが比較的少ないため、企業もかなり早い段階でIPOを使って資金調達せざるを得なかったに過ぎないのです。
ちなみに、海外投資家の中で日本のスタートアップ投資に最初に着手したのが上場株にも投資するクロスオーバーファンドだったのも、こうした背景が1つの理由です。早期上場できるという日本のスタートアップの特性を投資に活用してきたため、未上場の段階から有望な企業を探して投資する戦略を取り入れるのにも抵抗がなかったようです。
とはいえ、日本のスタートアップ・エコシステムも急速に進化してきています。国内のスタートアップ投資は過去7年で7倍に成長し、これに伴いスタートアップが未上場市場で調達できる資金量も急拡大しています。また、早期に上場するよりも、未上場のままでより多くの資金を調達し、将来的に数千億円規模のIPOを目指す企業も増えてきています。おかげで、私たちCoral Capitalのような未上場に特化した投資家も、これまで逃してきた上場後の成長ポテンシャルに、未上場のままでようやく本格的にアクセスできるようになりました。
ちょうど先週も、Coralの投資先の1つであるSmartHRがシリーズDの資金調達ラウンドで156億円を調達し、時価総額が1,700億円に達したことが公式に発表されました。彼らは正真正銘の「日本のユニコーン」になったのです。1,000億円以上の企業価値がつけられている国内のスタートアップとしては10社目で、そのほとんどがやはり未上場の時点で100億円以上を調達しています。このように調達額の大きさも記録的でしたが、今回はそれだけではなく、日本のスタートアップ・エコシステムで起こっている変化を表す意味でも重要な資金調達ラウンドでした。これはまだ、氷山の一角にしか過ぎないのです。
Founding Partner & CEO @ Coral Capital
